基金运营模式下的投保联动方案设计

　　摘要：B融资担保公司是省级融资担保行业龙头企业，C基金管理公司是中科院体系下的市场化运营基金管理人‍‌‍‍‌‍‌‍‍‍‌‍‍‌‍‍‍‌‍‍‌‍‍‍‌‍‍‍‍‌‍‌‍‌‍‌‍‍‌‍‍‍‍‍‍‍‍‍‌‍‍‌‍‍‌‍‌‍‌‍。 该基金将依托中科院各个研究所的科技成果资源，发挥C基金管理公司在早期科技成果转化方面的投资孵化、投后管理经验及产业资本、项目退出渠道优势，借助B融资担保公司在小微企业尽调、银行间接融资市场的融资能力，通过市场化运作方式，孵化一批具有国际竞争力、掌握核心技术、知识产权密集型的高科技企业和产品‍‌‍‍‌‍‌‍‍‍‌‍‍‌‍‍‍‌‍‍‌‍‍‍‌‍‍‍‍‌‍‌‍‌‍‌‍‍‌‍‍‍‍‍‍‍‍‍‌‍‍‌‍‍‌‍‌‍‌‍。 本文通过研究投保联动的意义及开展模式，采取设立D投保联动基金的模式方案，为投保联动的市场化运作提供了思路与参考‍‌‍‍‌‍‌‍‍‍‌‍‍‌‍‍‍‌‍‍‌‍‍‍‌‍‍‍‍‌‍‌‍‌‍‌‍‍‌‍‍‍‍‍‍‍‍‍‌‍‍‌‍‍‌‍‌‍‌‍。

　　关键词：投保联动; 创投; 融资担保

　　一、引言

　　当前，世界范围内新一轮科技革命和产业变革正在孕育兴起，人工智能、信息技术、生命科学、新材料技术、新能源技术等广泛渗透，带动了以科技、绿色、智能为特征的群体性技术突破，重大颠覆性创新时有发生，对国际政治、经济、军事和安全等产生了深刻影响，科技创新成为重塑世界经济结构和竞争格局的关键。 陕西省西安市作为中国高等院校和科研院所的重要聚集地，人才、知识、技术、资本等创新资源丰富，科研创新实力在西北地区乃至全国都名列前茅。

　　B融资担保公司作为省级龙头企业，在践行扶持小微企业融资与发展的过程中，抚育了大量科技研发能力强、产品有较高门槛、下游客户优质的科技型小微企业。 为了更好地服务科技型小微企业，加快创新型创业在当地的发展，B融资担保公司拟携手C基金管理公司设立一只创新型创业领域的专项投资基金，这对推动西安创新资源、全力加快陕西省创新创业事业的建设、促进整个西北地区经济社会可持续发展具有极大的推动作用。

　　二、投保联动的意义

　　第一，解决科技创新型中小企业融资难的困境。 银行贷款仍是我国企业的主要融资方式，但处于初创期、成长期的中小企业固定资产少、缺少可抵押资产、经营发展前景不明，在金融分业经营环境下，商业银行难以取得与高风险相匹配的高收益，企业通过银行融资的门槛较高。 而投保联动业务跨越了金融机构与科技型中小企业之间的鸿沟，将债权融资与股权投资相结合，既能有效地增加金融供给总量、优化金融供给结构，又能解决初创型科技企业融资需求与银行信贷业务不相容这一难题。 这既是发挥金融市场服务实体经济、支持创新创业功能的有益创新，也是破解高科技和中小微企业融资难、融资贵问题的重要探索，代表了国内金融服务转型升级的发展方向，也成为政府推动创新驱动战略实施的重要选择。

　　第二，推进担保行业综合化经营。 投保联动在一定程度上为担保公司解决了传统业务支持企业带来的风险收益不对等的问题，提升了担保机构的投资热情。 同时，投保联动有助于推动担保公司综合化、市场化经营水平提升。 随着直接融资市场的快速发展和利率市场化的加速推进，投保联动业务模式将成为担保公司未来利润增长的重要业务模块。 从短期来看，考虑到中小科创类企业的自身体量有限以及高风险特征，担保公司仍会在审慎经营的原则下开展业务，因此并不会给担保公司带来很大的业绩弹性，但我们认为投保联动更大的意义在于机制变革，对担保公司培养投行化的思维模式有所助益，通过长期的积累和沉淀，为未来布局资本市场业务打下基础。

　　通过投保联动业务的顺利落地，B公司在投保联动业务中仍将立足信贷本质，借助投资和担保机构的专业优势，在控制业务风险的前提下，打造公司信贷综合业务平台。 同时，B公司还将着力打造顾问业务，利用信息优势，整合多方资源，为投资机构、融资企业提供综合服务，实现相关各方合作共赢，推动地方经济健康、稳定、持续发展。

　　三、保投联动机制

　　(一)基本方法

　　保投联动与投保联动最明显的区别在于保与投的先后顺序与主从地位，以及投资资金介入的时机。

　　保投联动以保为主，投资方案的谈判过程镶嵌在担保业务过程中，投资决策的信息来源于担保尽调，一般不另行指派人员专门拟订投资方案，由担保项目经理在拟订反担保方案时一并考虑。 保投联动业务投资资金不需在担保业务发生时同步介入：被动式投资模式下，投资资金在担保期末段介入; 主动式投资模式下，投资资金在设定的行权期内介入。

　　期权与担保是紧密相连的，期权往往谈得比较早，在未真正投入前不会产生效益，期权的尽职调查同融资担保的尽职调查合二为一有助于实现效率、成本、效果的三最佳。 而期权的行权决策要依靠保后检查的情报。

　　期权投资的动机萌生于融资担保尽调阶段，期权方案谈判的时机要放在反担保谈判完成之后，不能因为或有的期权而放弃必需的反担保。

　　保投联动业务担保额度的设定应当依据企业实际需求，不应因为投资而过度放大额度。

　　(二)适用范围

　　受保企业具有新兴产业核心研发能力及拳头产品，产品拥有一定技术壁垒，单品利润率高，市场空间广阔，股权有一定溢价空间。 企业及股东缺乏有效的实物资产抵押，销售未成规模，作为债权融资未来存在流动性风险，不存在实质性风险。

　　(三)投资形式

　　1.反担保权利质押形式(被动式股权投资)

　　参考企业历史股权出让价格，设定受保企业大股东的股权质押反担保，通过代偿取得代位求偿权，再通过诉讼环节中的协议转让或者公开拍卖，由D投保联动基金公司协议或竞拍购买股权，实现债权向股权的转移。 此种方式比较适用于销售已上规模、较为强势、期权价格难以谈判的企业。

　　2.认股期权形式(主动式股权投资)

　　与受保企业大股东签订认股期权，并与其他各股东签订《同意放弃优先认购权承诺书》。 在《认股期权协议书》中约定，未来行权期内，可随时以约定价格行使认购权，认购约定的股份; 同时，若未来我方代偿，代偿款项视同行权的认购款。 此种方式比较适用于销售未上规模、企业运营模式仍未定型的早期初创企业。

　　3.直接投资

　　通过D投保联动基金直接投资被投企业。

　　(四)估值

　　保投联动方案中，关键点是企业股权估值的谈判。 结合企业具体经营发展情况，项目人员通过团队、技术、订单、市场信息等方面综合判断企业未来3-5年的发展预期，根据谈判的难易程度，采取由难到易的谈判顺序，即按照由每股净资产价格起谈，到早期融资价格，再到近期融资价格的大致方向进行谈判。

　　(五)交易结构

　　1.基本思路

　　通过搭建母子基金架构，满足融资担保公司对外股权投资的合规性要求，然后将员工跟投机制嵌入子基金层，通过跟投机制实现风控与激励机制的平衡。

　　2.架构设计特点

　　第一层：母基金(A有限合伙企业)。

　　C基金管理公司作为第一层的基金管理人(GP)，收益来自稳定的管理费。 可收获基金资产管理规模和声誉。

　　B融资担保公司作为A有限合伙企业的有限合伙人(LP)，承诺出资，可在有具体项目时募资投资，资金支配更灵活。

　　A有限合伙企业作为母基金，不直接触碰底层资产。

　　第二层：子基金(B有限合伙企业)。

　　仍由C基金管理公司作为基金管理人(GP)，有限合伙人(LP)中的C有限合伙企业是员工期权池，可通过市场化手段，激励员工发挥主观能动性，解决委托贷款、股权投资、证券投资等高风险高回报业务的风险问题，通过期权池“完成任务→兑现承诺”的特性，提高员工积极性。

　　根据业务类型不同，母基金可投资设立多只子基金，如委托贷款子基金、风险投资子基金、定向增发子基金、证券投资子基金等。

　　四、投保联动基金方案

　　(一)基金设立基本要素

　　(二)基金收益分配

　　基金收益构成如下：1.基金股权投资退出变现后的增值; 2.基金股权投资的分红; 3.银行存款利息; 4.已实现的其他合法收入。

　　收益分配方案如下：有限合伙取得项目投资收益后的可分配现金收入，采取“先回本后分利”的原则进行收益分配。 投保联动基金按照如下顺序进行收益分配。 1.100%向有限合伙人分配，直至有限合伙人收回投资本金。 2.如有余额，100%向普通合伙人分配，直至普通合伙人收回投资本金‍‌‍‍‌‍‌‍‍‍‌‍‍‌‍‍‍‌‍‍‌‍‍‍‌‍‍‍‍‌‍‌‍‌‍‌‍‍‌‍‍‍‍‍‍‍‍‍‌‍‍‌‍‍‌‍‌‍‌‍。 3.优先回报分配。 如有余额，100%在所有合伙人之间根据其实缴出资比例进行分配，直至每个合伙人均就其截至分配之日的累计实缴出资额获得优先回报。 4.若有限合伙清算时整体亏损，首先由普通合伙人以其对参股有限合伙的出资额承担亏损，剩余部分由其他出资人按出资比例承担。

　　(三)风险防范机制

　　为保障基金出资人的利益和资金安全，基金管理公司设计实施相关风险防范机制，具体如下。

　　1.共同出资风险共担机制：管理公司根据基金总规模对基金认缴出资一定比例。

　　2.对于基金资金管理，严格执行第三方托管制度，聘请具备股权投资基金托管资质和能力的商业银行独立托管，按制度划付，严禁越权。

　　3.风险预防、信息披露：基金采取“先回本后分利”的收益分配原则，优先保证出资人的利益; 管理公司按季度向基金合伙人提交“投资项目情况报告”及“基金资产托管报告”。

　　4.基金管理公司内部通过薪酬设计和建立项目强制跟投机制，把基金管理团队利益与基金经营业绩绑定结合，实现基金管理团队基金风险共担、利益共享，从源头控制项目投资风险。

　　5.投资决策流程中全面风控管理监督：项目从初步访谈、立项、尽职调查、预审会到投委会过程中，投资部与辅助部门全面进行日常风险管理。

　　6.项目投资保障机制：通过协议条款方式确保基金投资资金安全，具体包括业绩保障条款、管理层回购、选派董监事、重大事项一票否决、现金分红条款、承诺条款等。

　　五、结语

　　本文通过研究分析投保联动的意义、机制，厘清了开展投保联动业务的目的与思路，结合投保联动业务对象的特点，设计了一套基于基金运营模式的投保联动方案，为融资担保行业业务多元化开展、提升自身赢利能力以及增强对优质科技类小微企业的综合服务能力提供了较好的实施方案。

　　作者：程博